三菱地所物流リート投資法人2025年2月期
三菱地所物流リート投資法人
2025年2月期（第17期）決算動画説明書&質疑応答
○動画 https://www.youtube.com/watch?v=l4B1uDtYAJM
○説明資料
https://mel-reit.co.jp/file/ir_library_term-5a7f04b72fbc0e1833a151fd2bbc908671310b61.pdf
○説明者 三菱地所投資顧問株式会社 物流リート部長 横田 拓哉
〇説明
本日は三菱地所の2025年2月期17期の決算説明会にご参加頂き、誠に有難うございます。
それでは、決算概要に入る前に、今回新たに掲げた成長目標について説明させて頂きます。 3頁をご覧ください。本投資法人が中長期的に目指す目標は、これまでとは変わらず、DPUとNAVの成長によって達成される投資主価値の向上、引いてはそれによる投資口価格の向上です。金融市況、不動産市況等の、我々を取り巻く外部環境が変化する中でも、この目標を継続的に達成しつつ、短期的にも投資家の資本コストを上回る十分なリターンを創出するため、今般、新たに短期の目標として、巡航分配金成長率年3.5%以上と、年10億円程度の含み益の還元という2つの目標を設定しました。私達は投資家の要求リターンを株主資本コスト以上と位置づけ、この目標を通じて、NAV1倍時の分配金利回りが株主資本コスト以上となる状態を達成し、投資口価格のバリエーション改善を目指したいと考えています。次頁以降で、目標設定の背景、目指す姿や具体的な政策内容を説明させて頂きます。
4頁をご覧ください。先ず、目標設定に至った背景についてです。第15期、16期は、本投資法人初の物件売却と、ポートフォリオの質の向上を実現する資産入替や、堅調な内部成長を継続することで、J-REIT銘柄の中でも、相対的に高い評価を頂戴していたと認識しています。一方、不安定な金融マーケットと、投資家が本投資法人の成長性を見通しにくい環境の中で、投資口価格は軟調に推移しました。本投資法人の投資口価格は、第17期中を通じてNAV倍率1倍を下回り、2月末時点ではNAVに対して15%ほどディスカウントされている状況にあります。この要因としては、金利上昇等により、投資家の要求リターン、即ち株主資本コストが上昇している環境下で、本投資法人が提供するリターン、即ちNAV１倍時の分配金利回りが、株主資本コストを上回ることができていない状態にあると考えています。実際に数字に落とし込むと、過去の分配金利回りおよびCAPMから試算した、想定株主資本コストは4.5%前後である一方、第17期末時点の一口当たりのNAVを基準とした 巡航分配金利回りは4%程度であり、試算した株主資本コストを下回っています。つきましては、今後を目指す姿として、NAV１倍時の巡航分配金利回りを、株主資本コスト以上となる水準まで引き上げていくことで、バリエーションの改善を実現していきたいと考えております。
５頁をご覧下さい。こちらでは、今後目指す姿と今般掲げた2つの目標による効果を、イメージ図として示しました。先ず、先に述べたとおり、巡航ベースの分配金成長率は、年3.5%以上ということを目標に設定していますが、一方で、巡航分配ベースで、株主資本コストを上回るリターンを確保するには、一定の時間を要すると考えています。そのため、巡航ベースで目標を達成するまでの期間における分配金水準の引き上げを目的に、含み益を年10億円程度還元することを掲げました。我々のポートフォリオの含み益は約500億円、その2%程度である10億円を還元して巡航分配金に加えることで、早期に株主資本コストを上回るリターンの実現を図ります。株主資本コストのついては金利の影響も大きいですが、巡航分配金水準の引き上げによるポートフォリオの質や、収益性向上適切なIR活動を通じた期待成長率の向上により低減を目指します。又、今回掲げた２つの目標は、約2年程度の短期的な位置付けと想定しています。これは足元の外部環境、つまりキャップレートが低位で推移し、売買市況も活発である好調な不動産市況を生かした施策であるため、外部環境の変化によって、取り得る成長戦略を変える必要があると認識しています。又、金利の動向によって、株主資本コストも変化していくため、外部環境を考慮しながら適宜・適切に計画を実行し、長期的な投資主価値向上を実現していきたいと考えています。
6頁をご覧下さい。続いて巡航分配金成長率の目標について説明させて頂きます。中長期的な巡航分配金水準の成長、インフレや金利水準、金利上昇等の外部環境への耐性が強いポートフォリオの構築、投資家の期待成長率の向上などを目的に、巡航分配金成長率年3.5%以上と目標を設定しました。主な施策として、賃料増額をドライバーとする内部成長、取得余力を活用した外部成長、売却資金を活用した資産入替や自己投資口取得などを行ってまいります。売却資金や手元資金の活用においては、インプライドキャッププレートや投資口価格等を考慮し、最も効果的と考えられる施策へ充当していきます。
7頁をご覧ください。次に含み益の還元についてですが、10億円程度の含み益の還元により分配金を0.5%程度押し上げる効果があるため、NAV１倍時の分配金利回りで、4.5%前後の想定株主資本コスト以上となる分配金水準を実現することができると考えています。一方我々は、中長期的な目標として一口当たりNAVの成長を掲げていますが、含み益を還元することはNAVの減少要因でもあります。そこで、NAVの継続的な成長も達成するべく、この目標における含み益の還元額を検討しました。頁右側のウォーターフォール図で示している通り、不動産鑑定評価額が一定であると仮定した場合、含み益の還元および利益超過分配の合計額が、減価償却の自己金融効果によってもたらされる含み益の増加分の範囲内にすることで、NAVの成長と投資主還元の両立が可能だと考えています。
8頁をご覧ください。株主資本コストの試算方法を記載しています。過去平均のインカムゲインによる推定では、5年平均の本投資法人の巡航分配金利回りと、リスクフリーレートを用いてイールドスプレッドを算出し、これにリスクフリーレートを足したものです。CAPMはTOPIXに対する5年平均のβ（ベータ）とTOPIXのマーケットリスクプレミアム、リスクフリーレートを用いて試算しており、この2つの手法から4.5%程度であると推定しました。とはいえ、株主資本コストは、金利等の外部環境によって変化もしますし、投資家の認識のギャップが存在する可能性もあると考えていますので、IRを通じてご意見を伺い、今後の参考にさせて頂きたいと思っております。以上が、今般、新たに設定した目標となります。
続く10頁で、この目標達成に向けた施策の実行と、第17期の決算ハイライトについて説明させて頂きます。先ず、目標達成に向けた取り組みのハイライトをお伝えします。1点目は、ブリッジSPCの組成と出資です。3月末にパイプラインとして保有していた2物件を組み入れた、追加取得型のブリッジSPCを組成し、本投資法人もセイムボート出資を実施しました。2点目は自己投資口の取得です。割安な投資口価格が継続している中で、資本効率の向上を企図し、30億円の自己投資口の取得を実施します。3点目は取得余力を活用した外部成長です。スポンサー開発のBTS型築浅の冷凍冷蔵庫を、鑑定評価額を下回る価格で取得し、ポートフォリオの収益力向上を実現してまいります。最後の4点目は、ラサールロジポート投資法人との共同取り組みです。相互に準共有持分を保有する物件の、流動化を検討することを両社で合意し、協定書を締結しました。
11頁をご覧ください 続いて第17期の決算ハイライトです。既存物件の内部成長や物件の入替効果などにより、一口当たり分配金は9,521円、予想比＋80円で着地しました。又、保有不動産の鑑定評価額の増加等により、一口当たりNAVも前期比2.3%増の411,551円となりました。内部成長についての詳細は後ほど触れますが、引き続き高稼働を維持し、15期連続の賃料増額改定を実現する見込みです。
続きまして12頁では、一口当たり分配金の実績と予想について説明させて頂きます。こちらの頁の数字は、3月に実施した投資口分割を考慮した数値を記載しています。第17期は前期に引き続き、売却益が計上された期となります。前期比で売却益の一部剥落、既存物件の一時的な減収等の影響がありますが、物件の入替効果や内部成長等により、予想を上回って着地しました。第18期以降は売却益が剥落しますが、新規取得物件の収益寄与、内部成長等により、着実に成長を継続する見込みです。頁右側には、一時的な収支の変動を排除した一口当たり巡航分配金を示しています。先ほどハイライトでお伝えしました自己投資口の取得やSPCへの出資を含む外部成長等の効果を合わせると、前回の決算発表時に公表した水準から現時点の想定で3.3%の成長を見込んでいます。冒頭にお伝えした年間巡航分配金成長率3.5%の達成に向けて、内部成長の進捗やその他の施策も検討し、更なる成長を目指してまいります。
14頁では目標達成に向けた取組みの1つ目として、3月に組成したブリッジSPCに関する概要と効果を記載しています。本投資法人は、これまでも第三者ブリッジ等を活用してきましたが、金融市場の先行きが不透明な中で、ブリッジ手法の多様化等の課題に対応するべく組成に至りました。この取組みにより、従来のブリッジスキームが持っていた簿価逓減による価格調整や取得時期の調整の機能を維持しつつ、柔軟な外部成長に寄与できると考えています。本SPCは、今後1年で約600億円の物件を追加取得可能であり、本投資法人としても最大20億円まで追加のセイムボート出資が可能なスキームです。出資の想定利回りは6%、相対的に高い利回りが期待でき、資本効率の向上にもつながると考えています。
15頁をご覧ください。目標達成に向けた取組みの2つ目として、資本政策として実施した自己投資口取得について説明させて頂きます。前回の決算説明で話しました、資産入替実施後の手元資金30億円の活用方法を検討していましたが、投資口価格、インプライドキャップレートの水準やその他の施策による効果等を総合的に勘案し、自己投資口取得の実施に至りました。本施策の実行により、割安な投資口価格で自己投資口を取得することによる資本効率の改善や、需給環境の改善が期待できると考えています。尚、取得金額上限まで取得した場合の試算では、DPUは1.8%、1口当たりNAVは0.3%の押し上げ効果があると見込んでいます。
16頁では、投資家層の拡大に向けた取組みを紹介しています。本投資法人は3月1日を効力発生日として、1対3の比率で投資口分割を実施しました。2024年から始まった新NISAにより、個人投資家が増加しているため、より投資しやすい投資口価格にすることで、更なる投資家層の拡大や流動性の向上を企図して実施したものです。昨年は個人投資家向けのIR活動も積極的に実施した結果、1年前と比較すると個人投資家数が8,270人増加しました。尚、こちらは投資口分割前の数値です。今後もセミナーの実施やHPを通じた情報提供に力を入れるとともに、更なる投資家層の拡大を目指していきたいと考えています。
17頁をご覧下さい。目標達成に向けた3つ目の取組みとして、ロジクロス大阪交野の取得について説明します。本物件は、大阪・京都の関西2大消費地へのアクセスが可能な、希少性の高い立地に位置するスポンサー開発のBTS型冷凍冷蔵倉庫です。
本物件のNOI利回りは、第17期中のインプライドキャップレートとほぼ同水準で、償却後のNOI利回りも高く、巡航DPUの成長に貢献する物件と考え、取得に至りました。18頁をご覧下さい。続いて目標達成に向けた4つ目の取組みとして、ラサールロジポート投資法人との協業について説明します。両投資法人で準共有持分を保有する物件が複数あることを活かした取組みです。共有物件をそれぞれ流動化し、譲渡先のSPCに出資を行うことで、流動化した後も間接的に保有を継続するスキームの構築を検討しています。具体的な取組み時期や内容はこれから協議していく段階ですが、本取組みにより、含み益の還元、売却資金の活用、出資による配当収益の享受といった効果が期待できると考えています。
次の頁はパイプラインについてです。19頁をご覧ください。現在、合計で14物件、延床面積約83万m2のパイプラインを確保しています。これらを活用し、マーケット環境等を考慮しながら、投資主価値の向上に資する外部成長を実現していきます。
続きまして内部成長戦略です。20頁をご覧下さい。先ず上段の賃料改定の推移では、第17期は契約締結分について4%の賃料増額改定で着地しました。足元の第18期においても、契約締結分では6.8%の増額率であり、増額トレンドが継続しています。又、過去3年間の平均賃料増額率は6.4%です。右下に記載のとおり、分配金換算で年間1%以上の力強い賃料増額を達成しており、今後2年間についても、平均増額率は5%から6%を想定しています。又、左下では賃料改定以外の内部成長の施策として、建物固定資産税の見直しの事例を紹介しています。こちらは2022年以降に取得した物件について、建物固都税の評価額の見直しを実施し、4物件において固都税の減額および過去分の一括還付を収受した事例です。この取組みにより、1期当たり約230万円の費用減につながっており、今後も我々の独自施策にてコスト削減や収益改善策を進め、内部成長につなげていきます。
続いて 財務戦略についてです。21頁をご覧下さい。引き続き、三菱地所グループの高い信用力を生かした、安定した財務運営を行っています。頁右下に記載の通り、今後のファイナンスにおいては、金利動向を考慮しながら固定比率を85%以上、平均調達年数は5年から6年を目途とし、安定性とコストコントロールのバランスを図りたいと考えています。LTVは、当面の上限として簿価ベースで45%を目途に、借入余力を活用し、規律を持った外部成長を実現してまいります。
説明は以上となります。ご清聴、有難うございました。
＜質疑応答＞
Q：巡航分配金年間 3.5%以上の分配金成長という話ではありましたが、具体的には、賃料増額、物件取得、自己投資口取得などで、どのような内訳でこれを作っていくのかお考えがあればお伺いしたいと思います。先ほどの賃料増額のご説明では、過去3年であれば＋1%ちょっとの増配ができていたとのことでした。今後も5～6%の賃料増額を想定されているということですので、賃料増額効果としては大体＋1%ぐらいかなというイメージは持っていますが、残りの2.5%についてどのようなお考えなのかお伺いしたいと思います。
A：3.5%の内訳についてですが、賃料増の内部成長等によって1%以上の成長を目指したいということと、残りの2.5%以上については、レバレッジの活用とキャピタルアロケーションによって 2.5%を作っているようなイメージ感を持っております。
Q：内部成長の賃料増額が、やはり重要にはなってくるかと思いますが、今の御社のご認識として、物流賃貸 マーケットはどういう状況なのか、テナントの方々はまだまだ賃料増額に応じられるような負担力があるのかとか、あと2023年は供給が多かったのですが、その辺のことも含めてマーケットはこれから良くなっていきそうなのかとか、市況感についてお伺いできればと思います。
A：賃貸マーケットの見通しについてですが、足元、空室率が高いエリアもありますが、基本的には供給が抑制的というトレンドは変わっていないという中で、需要についても相応に付いてきているという状況にございますので、受給バランスについては引き続き改善というふうに捉えています。併せてインフレトレンドという中では、賃料改定についてはポジティブな印象を持っている状況でございます。
Q：今回の説明会資料は、相当になんか色々なところが踏み込んでいるなというようなところがありますが、CAPMを使われているのが新しいところではないかとの気もしますが、8頁目でしょうか、β（ベータ）を算出するに当たって、対TOPIXというもので、株主資本コストという名前を使っているので投資主ではないというところで、そういうとこなのかなって気もしますが、なぜTOPIXを使われているのか、東証REIT指数ではなかった理由はどんなことだったのか、若し東証REIT指数であれば少し違う内容になるのかもしれませんけど、 もしかしたら当たりがいいということでTOPIXを使われた、或いはJ-REITの一つのエクイティということもあって、他のエクイティと比べるためにITOPIXを使ったということもあるのかもしれませんが、何故TOPIXであり、東証REIT指数ではなかったのか、この辺りをお話頂ければと思います。
A：CAPMについては、ご指摘の通り色んな見方がり、我々もどの指標を使うか正直悩んでいたという中で、一般的なものであろうという中、TOPIXを採用したというのが本音のところです。
Q：ブリッジSPCの組成のところ、14頁目のところですが、もう既に出資をされていて、今後も追加出資されるということも可能であるということでしたが、物件の取得がすぐに守られないか、こういったやり方というのも非常によくわかるとは思いますが、今後もブリッジSPCについては拡大をしていく、三菱地所が作られているものについては、SPCの方に入って、出資をし、優先交渉権を付けていくといったことを、今後もやっていかれるのかどうかお話頂ければと思います。
A：ブリッジSPCについては、先ずは目先の、今回組成した最大20億円の出資まで、向こう1年間で埋めていくというのを優先しているわけですけども、その後についてはやはり一定のリスクもあるという中では、全体のボリューム感を見ながら慎重に検討していくものかなということと、裏付け資産の安定性とかにも着目しながら、ボリューム感をコントロールしていくと考えていますので、今のところどれくらいの水準感で増やしていくかというのは、未だ決めていないという状況でございます。
Q：18頁目のラサールロジポートとの共同スキーム というところがあって、共同で運用されている物件が4物件ほどあるということで、この物件を将来的に譲渡、流動化するというところだと思います。この辺りが非常に良くわからないというのがあって、いわば御社とラサールロジポートでSPCを作り、それに対して売却先として出資をされるというところで、この証券化のところがよくわかってないところがあるんですが、グループ内ということになって、利益相反とか申請取引とかのところに引っかからないのかなと、少し気になったのですが、この辺りについてどういうお考えで大丈夫となったのか、どういったお考えで このラサールロジポートとのスキームを作られたのか教えて頂ければと思います。
A：ラサールロジポートとの流動化スキームについては、詳細についてはこれから詰めていくという状況の中で、効果については先ほどお伝えした通り、1つは含み益の還元というのもありますが、もう1つは資金調達ということが大きくあるかなと。この部分をどう配分していくか、先ほど成長率3.5%の内訳の中のキャピタルアロケーションの中に、1つは売却資金というのもあると思うので、その部分の活用というのは1つあるかなということです。で、この部分の その スキームについて まだこれから実際 詳細を詰めていくということで、ご指摘のように真正売買という観点から言うと 出資比率に一定の制限がかかる可能性もございますし、その辺の手当は今後詳細を詰めていくというような状況でございます。
（質問者からのコメント）：
この辺りは、追々という形なのでしょうか。次回の説明会のところで、もしかしたら詳細が出るかもしれませんけれども、この辺りは注視させて頂ければと思います。
Q：ロジクロス大阪交野の取得ですが、利回りが4.5%で、インプライドキャップレートとほぼ同じというご説明でしたが、今後の物件取得の目線とか考え方について、改めて確認させて頂ければと思います。インプライドキャップレートと同じなら、言い換えると付加価値ゼロとも言えるので、投資主価値の向上というのであれば、もっと高い利回りを目指すべきだと思うのですが、この点に関してご見解を伺えればと思います。
A：ご指摘の通りだとは思いますが、現実的なパイプラインとのバランスの中で今後検討していくことになろうかなと思っております。勿論、そこでの目線を頑張って取得に結び付けていきたいということもございますし、今回は3.5%の成長に向けてという中でインプライドに近い水準、且つLTVを活用するということで、3.5%の成長率の底上げを図っているということなので、今後もインプライドキャップ、勿論上回る水準の中で、レバを活用しながら成長させていきたいと考えております。
次のご質問がございませんので、ここで質疑応答を終了させて頂きます。
＜横田物流リート部長よりの閉会の挨拶＞
改めまして、本日はお忙しい中、三菱地所物流リート投資法人の、2025年2月期（第17期）の決算説明会にご参加頂き有難うございました。投資家の皆様のご期待にお答えすべく 運用に努めてまいりますので、今後とも引き続きのご支援を賜れますよう宜しくお願い申し上げます。
