産業ファンド投資法人 2025年1月期決算概要

産業ファンド投資法人
2025年1月期（第期）決算動画説明書&質疑応答
○動画　　https://www.net-presentations.com/3249/20250321/b5t4ape/
○説明資料
https://contents.xj-storage.jp/xcontents/32490/985a04be/0e74/46aa/9d0c/83d493eaa4e8/20250319145955108s.pdf
○説明者　株式会社KJRマネジメント
代表取締役社長　　　　　　　　　荒木 慶太
執行役員インダストリアル本部長　森津 真麻
○説明
本日は、2025年1月期（第35期）の決算説明会にお集まり頂きまして有難うございます。これから約20分程度決算説明会資料に沿いまして説明し、その後質疑応答に移りたいと思います。資料に関しましては、本日ウェブサイトのアップロードしておりますので、ご準備をお願い致します。
1頁をご覧ください。先ずは、DPUとNAVの実績です。第35期は、前期に続き過去最高値を更新致しました。DPUにつきましては、戸塚テクノロジーセンター底地の売却益を含み、当初予想と比較しますと、既存物件や販管費等の費用削減等により、当初比で2.4%増配となりました。NAVにつきましては、内部成長に伴う既存物件のNOI見通しの結果、R&Dを中心としたキャップレートの低下、習志野Ⅱの再開発決定に伴い、土地バリューが増加したこと等による鑑定評価額の上昇によりまして、前期比で3.1%上昇致しました。

2頁をご覧ください。今回のDPUの予想、並びに今後のDPU成長目標です。先ほど申し上げた通り、第35期のDPU実績は3,524円で着地致しました。現在走っている足元の第36期のDPUは、昨年取得した物件の固都税の費用化の部分寄与や、ベース金利上昇に伴う支払利息の見直しの一方で、新規物件の収益寄与等により、前回予想と変わらず3,450円と予想しました。翌第37期につきましては、戸塚の売却益の剥落、34期取得物件の固都税費用化通期寄与等の影響に対し、新規、既存物件の収益増加利益超過分配により3,210円を予想しています。

尚、第37期につきましては、現在具体的に売却活動を行っている物件があり、買主候補とは終盤の詰めを行っております。売却益計上により、分配金水準の更なる引き上げを目指しています。変動要因の詳細は、22頁から23頁に記載をしています。さて、IIFはこれまでも着実にDPU水準の向上を行ってまいりましたが、バリエーションの向上のためには、更なるDPU水準の引き上げが最重要であると考え、今回内部成長の推進によるNOI向上と積極的な売却益還元によって、向こう3年間でDPU水準を引き上げていく、新たなDPU成長目標を設定致しました。

先ずは、売却益を除くDPUについてです。後段でも説明しますが、保有物件における向こう3年間での、力強い内部成長が実現できそうである第37期の、3,210円から年率3%の成長を継続させ、第41期には3,400円の水準を目指します。更に継続的な資産売却により、毎期継続して200円から400円の売却益計上を行うことで、第41期にはDPUを3,600円から3,800円の水準を目指します。具体的な物件の売却活動も進んでおり、DPU成長目標の実現を投資主の皆様に示すことができるよう、資産運用会社メンバー一丸となって取り組んでいく所存でございます。

3頁をご覧ください。内部成長および売却関連に加えて、今回更なる投資主還元の強化策として、より直接的なDPU向上を企図し、継続的利益超過分配方針を変更致します。具体的には、これまでは継続的な利益超過分配の対象を、再開発物件や築浅物件の減価償却費の、30%相当を上限としておりましたが、今後は期末時点で保有する物流施設全体の減価償却費、30%相当を上限に変更致します。この変更に伴い、第37期の利益超過分配については154円、分配金水準は約5%引き上がります。右下にイメージ図を掲載しておりますが、この利益超過分配はフリーキャッシュフロー、即ち、減価償却費の範囲内で実施致します。

IIFの減価償却費の構成を分解しますと、約50%が物流施設に由来し、残りは工場、研究室、インフラ施設です。一方で、物流施設のCAPEXは、全体の3割程度と比較的少なめです。又、CAPEXの水準については、これまでも減価償却費の70%から80%程度でコントロールしてきており、今後もこの水準感を維持致します。よって継続的利益超過分配は、減価償却費の約半分に対して30%、即ち、全体からすると15%前後でコントロールする予定でございます。つまり、継続的な投資主還元施策として、実施が可能であるということがポイントです。又、FFOペイアウトレシオで見ますと、今回の利益超過分配を行わない場合、第37期のFFOペイアウトレシオは試算上75%弱程度になる計算ですが、今回実施した場合には80%弱程度になります。以上が決算のサマリーです。

5頁をご覧ください。先ず、IIFのバリエーションは、NAVを15%程度下回る水準にて低迷が続いており、資産運用会社およびファンドマネージャーである私自身として、強い危機感を持っております。中長期的な成長のためには、まずはバリエーションの改善が極めて重要であるという認識のもと、今回DPU向上を強く意識したIIFの今後の成長戦略とKPIを改めて策定致しました。具体的には3つあります。1つ目は内部成長、より強力に推進致します。それによって、2028年まで年率3%のNOI成長を目指します。

2つ目はIIFが有する豊富な含み益の顕在化を進め、毎期5億円から10億円の売却益還元を行います。そのために、約500億円、ポートフォリオの10%程度を入れ替えていく予定です。3つ目は外部成長ですが、当面は資産入替に注力致します。一方で、CRE提案活動は、引き続き継続し新たな取得手法として、ブリッジファンドの活用を行っていきます。これらの施策を、2028年1月期末まで向こう3年間、先ずは実施していくもので、次頁から夫々の施策の詳細を説明致します。

6頁をご覧ください。先ずは1つ目の内部成長ですが、NOI成長目標として年率3%を目指します。発射台は37期NOIですが、現時点で固都税が通期で費用化されていない物件や、期中での売却、取得、再開発等の特殊要因を除いた既存物件のNOIを対象とし、今後 2028年1月期まで3%成長を目指します。これによるDPUへのインパクトを計算しますと、平均で1年あたり＋130円のDPUの増加を目指します。具体的な内部成長ポテンシャルを記載しています。足元では、羽田空港メンテナンスセンターの増賃が2026年1月に開始し、38期以降フル寄与致します。

又、湘南ヘルスイノベーションパークのパススルー化が2025年10月に開始し、同じく38期以降フル寄与致します。これら以外に、湘南HIPのリースアップ、工場底地案件、又、その他テナントの賃料上昇を含め、NOI年率3%ペースの成長を継続していきます。又、少し先でありますが、2029年7月以降は、昨年取得した物流施設のうち、27 物件のCPI連動条項による賃料改定期が到来する見込みです。

7頁をご覧ください。今回の内部成長のハイライトです。湘南ヘルスイノベーションパークと羽田空港メンテナンスセンターは、2物件でポートフォリオ全体の16%を占める規模であり、これら両物件の力強いNOI成長を見込んでおります。先ず、湘南については2025年10月から、現在のテナントである武田薬品によるマスターリースから、エンドテナントとのパススルーに切り替えます。更に未稼働の共用部分を、ウエットラボへの転換とリーシング活動を通じて、第39期以降35期対比で約5億円アップとなる、16億円以上のNOIを見込んでおります。

本物件のNOI利回りも、5.7%から8%以上へと向上する見込みです。羽田空港メンテナンスセンターにつきましては、2025年12月末を持って15年間の契約満了を迎えることで、再契約にあたり協議を行ってまいりました。物件は、機関投資家の皆様にも何度か物件ツアーで案内を差し上げたことはありますが、JALにとっても、航空機事業を継続するうえで唯一無二の施設です。そういった背景もあり、今回新規の15年間の賃貸借契約を締結するにあたり、既存契約より約9%のNOIの増加、更に5年ごとにCPIに基づき賃料協議ができる条項も導入することはできました。更に鑑定評価額は9.2%増加し、資産価値向上に大きく貢献しました。IIF は、このようにCRE提案活動を通じて、過去に取得したテナントにとって、唯一無二の施設を数多く保有しております。

我々のアセットマネジメントチームの長期間にわたるテナントとの関係構築や、資産価値向上の取り組みにより、インフレ環境下でありますが、このような内部成長実績を皆様に示すことができますよう今後も取り組んでまいります。

8頁をご覧ください。湘南については、2020年の取得来、順調に運用を継続してまいりました。2022年には、資源価格高騰に伴う光熱費増加により、収益性の低迷に苦しんだ時期もありましたが、その後武田薬品と協議を行い、面積ベースで約7割程度の光熱費のパススルー化を実現することで収益は回復致しました。今般、2025年10月からマスターリースを解消し、エンドテナントからの賃料パススルー化の運営形態の変更を行います。これによる将来のアップサイド要因は大きく3つあります。

1つは マスターリースとエンドテナントとの賃料単価には、ギャップが約30%あり、パススルーに代わることで共用部が増える影響はありますが、賃料単価の増加が上回り、NOIの増加を見込んでいます。2つ目は、エンドテナントとの賃貸借契約は3から5年が中心であり、物流や工場と比べても比較的短めです。今後、順次契約期限を迎える中で、更なる賃料単価の上昇を目指します。3つ目は、施設内には未稼働の共用区画がまだ複数ありますので、今後2～3年のスパンで新たに6区画、約4,700m2 のリースアップをする区画がございます。区画形成工事を伴い、多少時間を要するものもありますが、39期で見込んでいるアップサイドは、十分に実現できると考えております。

9頁をご覧ください。保有物件の満了状況になります。左のグラフは、直近5期の平均賃料変動率になります。平均しますと約4.6%の増加率となりました。今後も多少日ごとに上下することはありますが、増加トレンドは継続できると見ており、この水準を更に上回る増額を目指してまいります。又、右側のグラフは今後5年間の契約満了時期の分散です。今回より湘南ヘルスイノベーションパークのエンドテナント加えており、将来の収益向上の蓋然性も高まると見ております。加えて2029年7月期からは、昨年取得した物流施設のうち、27物件のCPI連動条項による最初の改定期が到来致します。前期の決算説明会資料に載せておりましたが、仮に1%ずつCPIが上がったとすれば、5年後の2029年7月以降は＋96円ほどのEPUの効果となります。

10頁をご覧下さい。DPUとNAVの順調な成長により、今期の年率換算トータルリターンは11.1%となり、J-REIT平均を3.4%上回ることができました。内訳としまして、インカムリターンが5.1%、キャピタルリターンが6.0%ということで、いずれもJ-REIT平均を上回っております。先ほど申し上げた内部成長がDPUやNAVの増加に繋がり、更に、次のセクションで説明する、含み益を積極的に売却益として実現することで、今後も高いトータルリターン水準を継続してまいります。

11頁をご覧ください。続きまして内部成長に続く次の戦略である、含み益の顕在化についてです。先ず左側をご覧ください。物件売却の方針を記載しております。現在、売却候補物件として約500億円を有しております。物件売却候補の判断基準としては、物件の収益性やポートフォリオに与えるインパクトを考慮しながら3つ挙げております。インフレ環境下、更なる収益アップサイドが限定的な物件、CAPEXなど今後キャッシュフローの低下リスクが想定される物件、そして含み益が大きく、多額の売却益が期待できる物件です。売却 資金の活用方針としては、売却益については投資主に全て還元し、売却益を除く売却資金につきましては、後段で説明する売却資金活用方針に基づき、投資主価値向上に資する施策に活用してまいります。詳細は後ほど13頁で説明致します。

12頁をご覧ください。継続的な売却益の還元方針について記載しています。これまで30期から36期まで合計しますと、77.3億円の売却益を計上してまいりました。売却益に関しては、留保せずに全てその期の投資主に還元する方針です。又、直近では、CRE戦略・CREカーブアウト戦略や内部成長、再開発により、ポートフォリオ全体で含み益は増加、トータルで1,212億円の含み益を有しております。

13頁をご覧ください。物件売却により得られた、売却資金の活用方針を整理致しました。売却資金については、最も高い投資主価値向上効果を有する施策へと活用する方針のもと、物件取得、自己投資口取得、又は、借入返済の各施策を比較考慮し実施の判断を致します。具体的には、インプライドキャップレートを上回る利回り水準であり、DPUやNAVの向上効果が、自己投資口取得よりも見込める物件が取得できる場合は、物件取得を選択致します。そのような物件がない場合は、自己投資口の取得、又は借入金の返済を選択致します。

又、自己投資口取得を行う場合は、LTV水準を維持するために、原則として借入金の返済を同時に実施致します。参考までに、下段で試算をしておりますNAV倍率が0.8から 0.9倍の投資口価格水準の場合、同じ資金をバイバック、又は物件取得のどちらに使う方が、投資主価値向上効果が高いのかを比較した場合、LTV水準を維持する前提で試算しますと、償却後利回り3%後半、又は、含み益率10%前後の物件であれば、物件取得の方が計算上はDPUやNAVへの向上効果が大きく、それを満たす物件が手元にない場合は、自己投資口 取得を選択致します。又、売却資金の規模と取得物件の規模によっては、物件取得と自己投資口取得を同時に実施することも検討しており、投資主価値向上に資する最適な資産活用を行ってまいります。

14頁をご覧ください。続いて外部成長に移ります。繰り返しになりますが、足元では不動産マーケットや資金調達環境を鑑みまして、資産入替に注力してまいります。又、右側は、J-REITの資本コストが高い状況が続いている環境における新たな取得手法として、ブリッジファンドを活用した、間接・共同投資スキームを活用した物件取得手法を検討しております。これは、ブリッジを目的として、優良資産を適切なタイミングで引き出すことができるよう、一定期間、将来のパイプラインとして確保するという観点から組成するものでございます。又、インプライドキャップレート以上での配当利回りが見込める場合においては、共同投資家とともにエクイティ出資するということもあります。

15頁をご覧ください。IIFのCRE提案における競争優位性につき説明致します。外部環境は、資本効率向上に向けた日本企業を取り巻く環境が大きく変わり、アセットライトニーズが増加し、又、産業用不動産という意味では、製造業の国内回帰という大きな潮流があります。そのような中、国内において日本企業がバランスシートに保有し、いまだ証券化されていないアセットは膨大にあります。IIFの強みとしては、これらの企業のバランスシートに眠るアセットを、様々なルートを活用しながら相対でソーシングし、アンダーライティングやデューデリジェンス、アセットマネジメントまで運用会社内にて一気通貫で手掛けるノウハウを有することです。このように、長期運用により培われたノウハウを有するため、他社が積極的に手掛けにくいアセットを割安で取得できることが、IIFの競争優位性であると考えております。

17頁に飛んでください。昨今の金利上昇の環境下、長期固定を中心とした財務基盤を活用しながら、柔軟な財務施策によりコストコントロールを行ってまいります。今後は、ある程度の金利コスト増加を見込む一方で、借入年限の調整等でコストマネジメントしていきます。尚、右上にシミュレーションを行っております。36期および37期業績予想上は、3月6日時点のベース金利に、保守的に25basisほど上乗せした金利水準で予想しており、50basisまで上昇するとややマイナスのインパクトが大きくなりますが、全体で吸収できる水準と認識しています。更にその先については、37期比較で、平均して1期当たり25円から30円費用が増加する計算になりますが、内部成長の効果が上回るためDPUへの影響は軽微であると認識しております。

18頁をご覧ください。左上上段は、この1年間のリファイナンスの状況です。借換え前後で、借入期間は5.7年から6.1年と、短期の長期化も含むため期間は伸びておりますが、コストは31basis増加しており、コスト増を吸収できる範囲でManageをしております。

19頁をご覧ください。次はLTVの推移です。前期比較では、鑑定価格の上昇により、42.4%から41.7%に若干引き下がりました。今後については、LTVを使って物件取得をすることで一時的に上昇することはありますが、基本的には今の水準下、時価ベースで40%前後、簿価ベースで50%前後のLTV水準を維持していければと考えております。

20頁は主要な指標を纏めております。次頁以降、決算、業績予想の詳細やサステナビリティなどにつき記載しておりますが、本日の説明からは割愛致します。
最後となりますが、改めて今回発表させて頂きました新たな成長戦略である、内部成長と資産入替を通じて、売却益を除くDPUの3%成長と売却益還元、200円から400円を継続的に還元していく目標を実現していくべく、資産運用会社メンバー一丸となって取り組んでいく所存でございますので、何卒宜しくお願い致します。説明は以上となります。

＜質疑応答＞
Q：湘南は、内部成長ポテンシャルは大きいとのことで、ここを中心に既存ポートフォリオのNOIを年率3%増加させていくとのことでしたが、今の湘南のエンドテナントのニーズとか、新規で入居したいというテナントがどれぐらいいるかとか、どれくらい活況なのか湘南のテナントの状況についてお伺いしたい。
A：湘南のテナントのニーズの状況ですが、決算説明会資料で言いますと、後ろの方の36頁に参考までに記載しておりますが、今、非常にエンドテナントの需要が高まってきております。これは、やはり日本が高齢化社会を迎えるということもあるかと思いますけども、非常にテナントの需要が強いというところでございます。且つグローバルで見ましても、製薬企業が独自でやるというよりは、この施設のように複数の企業、大学、スタートアップ、V/Cとか、あと大手の製薬企業が、このような形でコラボレーションして新規の事業開発を進めていくというのが、ある面グローバルなスタンダードとなっている中で、日本においては、これだけの規模感は、湘南ぐらいしかないということで、比較的テナントのニーズが強いということで、リーシングも比較的順調に積み上がってきているというところです。

Q：成長戦略、それから継続的な利益超過分配への分配報酬の変更というお話がありましたが、それに伴って今後のポートフォリオ構成をどうしていくのかお聞きします。御社は以前ですと、償却後利回りを高めるために底地の取得に積極的であったと認識しておりますが、今後底地に対するあの投資スタンスをどうされていくのか、ポートフォリオの中の底地を減らしていくとか、底地の取り扱いをこれからどうされていくのかをお伺いできればと思います。
A：底地投資、取得についてですが、今回分配方針の変更ということで、利益超過分配を拡大してということでございますけども、底地についてはこれまでと大きな変更はございません。ポートフォリオ全体では、大体15%程度かと思いますけれども、そこを大きく、どんどん増やしていくということも、割合として特に大きく変えていくということは考えてございません。且つ、カーブアウトの売主のニーズとしては、工場であれば、底地のSales & Lease-backの話も多いということもありますので、底地の投資も土地・建物の投資も合わせてやっていくというに考えてございます。

Q：今後 物件取得、入れ替えしていくにあたって、どのようなタイプの物件を重点的に取得していきたいのか。詳細検討中の案件で、物流施設とかR&D研究開発の比率等は書いてありましたが、より力を入れて行きたい分野はどこなのかというのを伺いできればと思います。
A：物件のタイプにつきましてですけども、ポートフォリオの構成としては、約6割程度が物流、残りの4割が工場や研究室、インフラという形になっておりますけども、今後は、工場、研究施設、インフラなど物流以外のアセットというところを、収益性、ポートフォリオの構成、他のJ-REITとの差別化の観点から、増やしていきたいと思っております。加えて、特に製造業の売却のニーズ、流動化ニーズも増えてきているという認識をしておりますので、長期的にはそういったアセットも増やしていければと考えています。

Q：物件取得について、13頁のところでしょうか、償却後利回り3%後半以上があればという話でしたが、実際このような案件が手応えとしてどうなのか。物流とか研究関係とかもありますが、物流だと、正に今日、ヤマトホールディングスが銀座の本社売却、これは本社ビルなので物流施設とは違いますが、あとは日本エクスプレスもこの間ROE向上のために、不動産を売却し、500億円ぐらい売却益をだそうかとか話をしていますので、全体的にそのような引合いが多くなりつつあるのかというところで、手応えみたいなところをお伺いしたいと思います。
A：物件の利回り目線の話ですが、15頁のところでも触れましたけども、全体感としては、やはりこの日本企業の資本効率向上を企図したアセットライトニーズは非常に高まってきております。又、物流もそうですし、工場もそうですが、国内回帰の動きが来ておりますので、工場が来るとそれに伴って物流の需要も増えてくるという形になってくると思いますので、そういった新規の進出の話は比較的増えてきているのかなと考えております。そのような中で、我々のこのような、15頁に記載しているようなCRE提案、CRE戦略活動によって、比較的利回りの高い物流物件も、それなりに押さえられているのかなと思っておりますので、13頁に記載したインプライドキャップレートを上回る物件のパイプラインが積み上がってきているという状況でございます。

Q：16頁に再開発案件の、今進行中の案件が出ておりまして、左側の方の2つは既に進んでいる案件ですが、右の案件の習志野は27年の竣工であり、既に着工しており、建築費などは固まっていると思いますが、再開発案件は建築費の高騰で、中野サンプラザのように流れるようなケースもありますので、再開発によるプラスのところ、勿論、コストが上がっても転嫁できれば全く問題はないとは思いますが、資本効率の高い案件は今後も追加で期待して良いのかお伺いしたいと思います。
A：16頁の再開発の習志野Ⅱについでですが、言われる通り建築費の高騰が進んできているところかと思いますが、習志野Ⅰ、Ⅱとも、取得した時期で言いますと、2010年、11年頃と、比較的安く物件を押さえることができておりますので、昨今建築費が上がってきておりますけれども、十分に採算が乗る水準であると考えております。且つ習志野Ⅱにつきましては、足元大きく高騰しておりますが、前の段階からゼネコンと交渉を行いながら、比較的リーズナブルな価格で、ある程度金額を固めることができたと考えておりますので、こちらも採算ベースに乗ってくるかなと考えております。
ご質問がないようですので、これにて質疑応答は終了とさせて頂きます。
以上を持ちまして、産業ファンド投資法人、2025年1月期（第35期）決算説明会を終了とさせて頂きます。本日はお忙しい中、ご参加頂き誠に有難うございました。