森ヒルズリー投資法人

森ヒルズリート投資法人
2022年1月期（第31期）決算説明　動画配信説明書及び質疑応答
動画
https://www.irwebcasting.com/20220318/1/62a5c2cdae/mov/main/index.html
資料　
https://www.mori-hills-reit.co.jp/LinkClick.aspx?fileticket=fFEIN4oqbB0%3d&tabid=36
説明者　森ビル・インベストメントマネジメント株式会社　
代表取締役社長 　礒部 英之
説明
第31期、2022年1月期の決算説明を行います。
資料の6頁をご覧下さい。真ん中の第31期のところをご覧下さい。赤枠で主要数値を
囲んでおりますが、上から、営業収益が98億2,000万円、営業利益が60億8,500万円、
当期純利益は55億1,300万円、一口当たり分配金が2,927円という結果となりました。
概要は、上のところに文字で纏めてあります。
第31期は前期比で減収、減益となるものの、内部留保活用により23期連続増配を実現
しております。その下の1番目のポイントですが、レントギャップが大きい唯一の固定
Master Leaseの区画の減額更新、及び、パススルー物件の稼働率低下の影響を、物件取得、
及び、内部留保活用によりカバーして、連続増配を実現しております。2番目のポイント
ですが鑑定評価額を大幅に下回る物件取得の効果、及び、既保有物件の鑑定評価額上昇に
より、1口当たりNAVは22期連続増加となっております。後程棒グラフで見て頂きますが、前期比では6.3％増加という非常に大きな増加となっております。右上のボックス
ですが、こちらには前期比の変動要因を纏めております。営業収益が2,000万円ほど減って
おりますが、内訳としては第31期の取得物件の影響がプラスの1億6,900万円。
一つ飛んで、オフィス賃料ですが、固定型Master Leaseに関してはマイナス9,200万円、
パススルー物件でマイナス6,600万円という結果です。そしてその下の解約違約金の消滅
によりマイナスの4,400万円となりました。営業費用に関しては前期比で5,100万円ほど
増えております。一番影響が大きいのは、第31期取得物件の費用の部分でプラス
4,000万円ですが、以下、管理委託費等々複数の項目において少しコストが上昇しており
ます。続いて営業外費用ですが、前期比マイナス300万円。物件をデットで取得しており、
その分の金融コストが増える一歩で、その下の支払い利息等というのは、既存のデットの
リファイナンスの影響で、金融コストが1,500万円程低下している状況です。右下の部分が
従前予想との差ですが、営業利益が3,100万円程上振れております。31期は、半年ほど
前に分配金予想2,910円を発表しまして、そのうち50円分ほどは、内部留保の活用という
ことで発表しておりました。しかしながら右下の通り、内部留保を使わない部分が上振れしましたが、内部留保の金額は変えずに分配金を確定させたということで、それより従前予想
の2,910円から2,927円に上方修正となり、落着したという概要です。
続きまして、7頁、8頁、こちらがこの期に取得した虎ノ門ヒルズ森タワーの紹介となり
ます。過去何度か紹介しておりますので、簡単におさらいしますと、中央の下の方のビルの
断面図、この赤色部分は既に信託受益権化されております。その持分を少しずつ我々が取得
をしております。
左下に直近の取得を纏めておりますが、この決算期においては78億円分の取得を行って
おりまして、記載の通り過去取得分も含めた準共有持分が78%となっておりますので、
残りの22%については、いずれかのタイミングで我々が取得することになると思います。
続いての8頁においては、現在もまだ開発が進んでいる虎ノ門ヒルズの紹介です。来年、
虎ノ門ヒルズステーションタワーが竣工して、完成となりますが、まだまだ発展が続いて
いる町でして、我々が保有している虎ノ門ヒルズ森タワーについても、今後更なる資産価値
の向上が期待できるという状況です。
続いて9頁です。一口当たり分配金の推移です。31期は赤枠で囲っている部分で、23期
連続の増配となっています。右2本の棒グラフは、32期と33期の予想です。昨日決算発表
と同時に、ラフォーレの一部譲渡の発表をしております。この効果を織り込んだ内容と
なっており、32期は、従前、2,860円という予想をしておりましたが、この譲渡を織り込む
ことで、3,030円に分配金予想が上方修正されております。そして33期は新たに発表した
3,040円ということで、連続増配がまだまだ続くという状況です。譲渡益の部分が棒グラフ
に記載されておりますが、譲渡に関してはもう少し、大体700円ぐらい売却益が出て
おりますが、そのうち、記載の金額を分配金として出して、残りの部分は内部留保をすると
いうことです。棒グラフの右下に圧縮積立金の残高予想が出ておりますが、内部留保した分
が着実に積み上がっているということであります。尚、譲渡益を除いた分配金に関しては、
資産運用報酬の見直しによって少し低下をしております。もう一つ留意点としては、今回
譲渡を2回行い、その一部は分配金として出ていきますが、我々の手元に簿価分と圧縮
積立した内部留保分がまだCashとして残っています。そうしたものを使って新たに取得を
すれば、売却金を除いた分配金が上昇するということになります。
続きまして、次の10頁になります。こちらが昨日譲渡を発表しましたラフォーレ原宿です。
これに関して中長期的にどのようなことをしようとしているのか、イメージで纏めたもの
です。今回、なぜ譲渡を決めたかということですが、先ず、第一に、我々のポートフォリオ
の含み益が、今回さらに上がって金額としては、ほぼ1千億という金額になりました。
含み益率で言うと約25%というような、業界においてもかなり高い、上位の水準となって
います。従い、豊富な含み益を売却益として実現化して、投資主還元と観点であるという
ことが第一。一方で、含み益を実現化すると言っても、単純に１期だけ物件を売却しても、
その期の分配金は増えても、翌期以降の賃貸収益は減少することになる。そうなると、
中長期的な投資主価値の向上に繋がりにくいと思われたので、やはり中長期的な投資主の
価値の向上に繋がるような譲渡をしたいと思っていたという次第です。そして、一方で、
このラフォーレ原宿という物件ですが、非常に特殊な物件でして、我々はラフォーレ原宿
ショッピングセンターの土地だけを持っており、建物の所有者とは事業用の定期借地契約
が結ばれており、2030年に原則として、建物を取り壊したうえで、我々に土地が返還
されるという定めになっております。我々はリートですから、地代を生まない更地が戻って
きても困りますので、いずれかのタイミングで売却等の対応が必要となって来ます。
それであれば、このタイミングで、ラフォーレ原宿の底地を分割して、中長期に亘って譲渡
をしていく、これが良いのではないかと、譲渡益を実現し、一部を配当として投資主様に
還元しながら、一部は内部留保して次の物件の取得に使うと、特に、このラフォーレ原宿は、
保有期間が10年を超えておりますので、ラフォーレ原宿の写真の下に矢印を書いています
が、31期で取得した虎ノ門ヒルズとの間で買い替え特例が使えます。それにより、
ラフォーレ原宿の写真の右下ご覧に頂ければと思うのですが、譲渡益が合計で26.9億円
出ますが、ある程度分配して、ある程度内部留保することが可能になるということになり
ます。そして、利回りを見ましても、今回のラフォーレ原宿に関しては、NOI利回り、
償却後利回りどちらも2.7%、虎ノ門ヒルズの31期は、償却後利回りは2.9%ですので、
もし同じ金額での売買をすれば、森ヒルズリートとしての賃貸利益が向上するということ
になります。いずれにしても、右側の赤文字で書いていますが、譲渡に関しては中長期的に
行い、取得に関しても並行して行うことになります。そして一番右側の中長期の方向性と
して、先ず、譲渡に関してはOption-Aとして、持分全てを譲渡するということもあります。
或は、Option-Bのように、我々がMinorityになった時点で再開発に参加するということ
も、あり得るかと思いますので、中長期的に当社にとって何がベストかを選択していきたい
と思っております。取得に関しては、譲渡する分よりも、より多く買って資産規模は拡大
していきたいというのが、今のプランです。下のDPUの欄をご覧下さい。32期の従前
予想は2,860円でしたが、今回5.9%増の3,030円に上方修正しております。譲渡益を
除いた分配金2,660円ですが、ほぼ全ての影響が資産運用報酬の見直しの影響となります。
ご参加の殆どの皆様方がご存じとは思いますが、森ヒルズリートの資産運用報酬の総資産
に占める比率が、業界で最も低い部類、現在ホテルリートさんが特殊要因で低くなっている
というのはありますが、特殊要因を除くと業界で極めて低い水準にあります。これは、
十数年前の森ヒルズリート立て直しの時に料率を低くして、これが今日にまで至るという
ことになりますが、今回、この売却益が出て、分配金がしっかりと上昇するタイミングを
捉えて、資産運用報酬をある程度引き上げました。その資金は記載の通り、ESGの推進
とか、或は、人材強化に使っていきたいと思っております。それにより、森ヒルズリートの
更なる発展に貢献すると考えております。そして、その右に記載のように、継続的なDPU
の向上をこれからも目指していきます。一番右下にBoxがありますが、上のポイントは、
譲渡益によりDPUを押し上げる一方で、やはり、重要なのは譲渡益を除く分のDPUです
ので、この成長をしっかりと推進します。
2番目のポイントは、少し細かい議論ですが、一口当たりのNAVについてです。人に
よっては「売却益を実現して分配するのは良いことだけれども、一口当たりのNAVが低下
するじゃないか」と気にされる方もおられると思います。それに対しては、一口当たりNAV
については、外部成長（鑑定評価未満の取得）により譲渡影響を補い、向上を目指すという
ことです。少しだけ数値で話しますと、譲渡のラフォーレの写真のちょっと右下の方に※の
グレイの文字で書いていますが、今回分配する分は、譲渡価格の26.1%の部分になります。これがNAVの低下要因となるのですが、取得の方の虎ノ門ヒルズの、同じく写真の右下に
※のグレイの文字で書いてありますが、これは鑑定評価の20.2%低い価格で取得して
おります。仮に同じ金額で売買をした場合、一口当たりNAVが26.1%譲渡影響で下がり
ますが、取得の方で20.2%をリカバリーします。それでもまだ6%程度のマイナスでは
ありますが、この程度であれば、売りよりも買いの方が中長期定には多くなるので、容易に
それをカバーできるということですので、DPUの継続的な上昇は勿論ですが、一口当たりNAVについても維持・向上を図っていきたい、そして、それを十分出来るぐらいの状態に
あるということです。
続いて、次の11頁です。これが先ほどから申し上げております一口当たりNAVの推移、
31期は15万5千円台まで上昇しました。前期比で6.3%の上昇となっております。一つは
虎ノ門ヒルズを鑑定ディスカウントで買ったことですが、より大きな影響は保有物件に
関して鑑定のCAP Rateの低下がありまして、このような環境においても、まだ資産価格
が上昇しているという状況になります。
続く12頁ですが、業績予想については既に色々とお話をしましたので、割愛をしますが、
32期、33期の分配金予想の基となる数値です。右側側のBoxに前期比変動要因を記載して
おります。既にコメントした内容ばかりですが、1つだけ追加するとすれば、既存の
ポートフォリオの収益変動については、一部のパススルー物件の稼働率がここのところ
低下していたのですが、だいぶ下げ止まり感が出てきており、既存物件の収支に関しては、
32期、33期は概ね横這いの予測としており、おそらく予測通りになると思っている。
続きまして13頁以降は、我々のポートフォリオの最新情報です。
13頁の①、②、③である東京都心、プレミアム物件、そして周辺開発等により資産価値の
向上が将来的に期待できる物件への投資を重視して運用を行っております。
14頁の立地に関しましては、引き続きJ-REITにおいても東京都心比率がNo.1、最高の
都心比率となっております。
そして、15頁ですが、こちらの左側の地図は、一つ前の頁の地図に楕円をかけていますが、
我々のエリアは、右側の青のグルーバル大企業が集積ゾーン、左側の赤のITベンチャー
企業が集積するゾーンが、オーバーラップしているゾーンでして、いずれの企業群からの
オフィス需要も獲得できるという状況です。ご参考までに右側に、TIベンチャー企業集積
ゾーンの関連になりますが、右上に昨年新規上場した企業の本社所在地ですが、都心部の
中でも港区がNo.1となりまして、ベンチャー企業さんの需要が強いエリアとなっています。
又、右下には港区に本社を置くIT企業の例ということで、GlobalなBig Firmを初め、様々
なIT企業が集積するエリアとなっております。
続いて、16頁です。こちらは物件クオリティということで、付帯設備が充実して、快適性、
安全性に優れるプレミアム物件、我々の代表物件を並べていますが、いずれも面積が大きく、
ショップ、レストラン、カンファレンス、文化施設等々が充実していて、敷地の緑比率も
高く、本社機能としての強い需要があります。
次の17頁の左側ですが、環境性能も優れております。グリーン認証の保有物件比率が93.5%
ということで、これはJ-REITの最高水準です。右上では耐震性能も優れているという
ご案内で、右下は、東京都心部の地形図ですが、我々の物件は非常に標高が高いところに
所在しております。気候変動の長期的な影響がグローバルに懸念されておりますが、標高が
高く、液状化も発生しにくい強固な地盤であるというのは、中長期的な資産保有という観点
において、非常に心強い材料と思われます。
次ぎに20頁、21頁をご覧下さい。こちらは付加価値創造ということで、今、スポンサーの
森ビルが行っております、来年竣工する2物件の紹介です。
20頁は虎ノ門ヒルズステーションタワー、21頁は虎ノ門麻布台のプロジェクトです。
こうした魅力的な開発が出来ることで、我々の資産価値の向上が期待できるということ
です。今、活発にテナントリーシングの商談が進んでいるようでして、今後、皆様のお耳
にも、こうした新規物件成約のニュースも、徐々に入って来ると思われます。
続きまして、頁を飛ばして27頁、内部成長に関する説明をさせて頂きます。右側ですが、
都心オフィス空室率との比較ということで、真ん中の赤い線が三木商事さんの都心5区の空室率、これが今6.3%、6.5%の水準ですが、その上の港区が、内数としての港区の数字
です。これまでにも何度か説明しておりますように、我々の物件は港区の中でも、極めて
優れた立地に不動産があります。加えて、物件のクオリティも非常に高いということもあり、
我々の空室率は、市場平均と比べると低いという状況です。
次の28頁は、我々のポートフォリオの中でも、パススルーの部分の話になります。
決算期ごとの賃料改定が左側、オフィス、住宅と出ておりますが、オフィスの関しては、
僅かですがマイナスとなりました。住宅に関しては引き続きプラスです。右下の部分は
テナント入れ替えですが、オフィスに関しては少し異常値が出ておりまして、31期には
マイナスの9.9%という数字です。これは、我々のポートフォリオの中で、パススルーの
比率がそもそも低いのですが、その中でも入れ替えとなると極めてサンプル数が少なく、
賃料の高いテナントさんが入居して、新しいテナントさんが入ったりすると、マイナスが
大きく出てしまいます。その典型的な例がこの31期ということですが、これが続くという
訳ではありません。32期にはもっと少ない、恐らくですが、30期ぐらいの数字になると
思いますので、これは特殊な異常値だと思って頂ければと思います。
29頁がレントギャップです。こちらも、このパススルー物件の全てではないのですが、
一部の物件が、空室率が上昇しており、その影響が大きく、レントギャップがプラスに
転じており、3.4%という状況です。これに関しては、右下のBoxのところにコメントを
書いております。先ほど申し上げた通り、オフィスの一部の物件の影響でマイナスになって
おりますが、ポートフォリオ全体に占める割合は少なく影響は軽微であるということです。
2番目のポイントですが、オフィス、固定型マスターリース物件ですが、これは、物件
クオリティがより高く、エンドテナントの稼働率も、殆どの物件で100%に近い水準で、
契約更改時の懸念は、全くないという状況です。
次は31頁です。こちらは財務運営ということで、左のLVTだけを簡単に見ておきたいと
思います。上の方が帳簿価格ベース、下が鑑定評価額ンースです。我々のターゲットレンジ
に大体納まっております。鑑定評価額ベースにおいては、先ほど申しましたように、鑑定
評価額がグッと上昇しましたので、鑑定額ベースLTVは更に低下している状況です。
最後になりますが、33頁以降は我々のサステナビリティの取り組みのご紹介を記載して
います。34頁の上の方にありますが、2021年のGRESB評価については、10年連続
グリーンスターであるとともに、GRESBレーティングで最上位の5スターズを昨年に
続いて獲得しております。
私の方からの説明は以上となります。

質疑応答
Q：10頁で、ラフォーレ原宿の今後の可能性について説明頂いたが、2030年に土地が
そのまま帰ってくるという契約があるとのことだが、2030年で返還されて、そのまま
再開発というのがメインストーリーなのか。スポンサーの意向のあると思うが、可能性に
ついてお聞かせ願いたい。
A：現時点で、2030年にどのようにするかは決まっておりません。このラフォーレ原宿は、
竣工が非常に古い、1970年代と思いますが、状況です。2030年どうなるかはわかり
ませんが、遅かれ早かれ、いずれは再開発という話になってくる可能性は高いと思われ
ますが、現時点で確定していることはありません。
Q：DPUの考え方についてお聞きします。連続増配が続いてきており、当面の予想まで
それが継続する格好になっている。一方で、10頁の右の下段にあるように、譲渡益に
よりDPUを押し上げる一方で、譲渡益を除くDPUの成長を推進ということになって
いるが、今後、業績開示を行っている以降の期について、発射台が2,660円となるのか、
譲渡益も含めた3,040円もベンチマークになりうるのか、考え方を整理させて頂きたい。
A：これは、明確に発射台としては3,040円となります。一気に売却益除きの3,040円を
　超えるということはありませんが、今回の譲渡・取得のプログラムが中長期プランです
ので、比較的長い年月に亘ってこれを行いながら、売却益込みのDPUを上げていき、
その間に、中長期、多少時間はかかると思いますが、売却益除きの部分を上げていきたい
と思っています。将来的な理想としては、売却益がなくても連続増配が続けば理想的では
ありますが、そういうことを目指しながら頑張っていきたい。発射台としては3,040円を
見据えて、中長期的に考えているという状況です。
Q：同じ10頁でのラフォール原宿の、今後の譲渡に関する考え方をお聞きします。
今回、7%ずつラフォーレ原宿の譲渡となっており、中長期的に分割譲渡を行うとの
ことでしたが、基本的には、売り物件として原宿で7%ずつ期毎にというのがメイン
シナリオなのか、それとも、交渉の大小とか、違う物件も含めてのことなのか考え方を
お聞きしたい。
A：今回2回目の取引が確定しており、その先のことは未定ですが、私のイメージとしては、
売却のボリュームを増やしたり、減らしたりする意味はあまりないと思いますので、
中長期的に同じようなボリュームの売却をしていくことになります。仮にですが、そこを
連続して売却をしていけば、同じような売却益が出ますし、仮に、何らかの理由で1期
飛ばしたとしても、内部留保も同時にかなり溜まっていくので、それを活用するという
こともあります。そういう意味で、7%という全体から見れば非常に少なく、100に到達
するにはかなりの回数になりますので、それが、先ほど私が申し上げました中長期的と
いうことに繋がることになりますが、今申し上げたスタンスでDPUの上昇を目指して
いくことになります。

これにて説明会、及び、質疑応答を終了させて頂きます。